您现在的位置是 : 首页  >  财经  > 正文

环球微速讯:2023年纺织服饰行业中期策略报告 1Q23男装品牌业绩表现亮眼

日期:2023-07-04 11:06:05 来源:方正证券
1 上半年回顾:服装呈现弱复苏,制造短期承压

1.1 上半年纺织服饰表现前高后低,下游服装优于上游制造

2023 年上半年纺织服饰板块表现前高后低。2023 年初随着疫后复苏,市场对于 消费环境及服饰板块公司基本面预期好转,终端流水逐步恢复,2023 年年初纺织 服饰板块市场表现优异。A 股纺织服饰板块 2023 年 3 月 2 日较年初增长 9.9%(同 期沪深 300 增长 6.4%);港股纺织服饰板块 1 月 26 日较年初增长 24.2%(同期恒 生指数增长 14.1%),表现明显优于大盘。但后续随着服装板块持续弱复苏,叠加 受海外经济疲软拖累纺织制造板块,板块整体震荡下行,其中 A 股纺织服装板块 表现好于港股。截止 6 月 25 日,A 股纺织服饰板块较年初累计下降 1.5%(同期 沪深 300 下降 0.2%),港股纺织服饰板块较年初累计下降 7.2%(同期恒生指数下 降 4.5%)。 下游服装家纺受益于消费复苏表现优于上游制造。分板块看,2023 年以来伴随消 费环境复苏及线下客流好转,服饰品牌终端流水、营运效率均呈环比改善态势; 而上游纺织制造板块受海外经济疲软、品牌客户处于去库周期等因素,订单承压, 纺织板块盈利预期下调,5 月至今市场表现呈持续震荡。截止 2023 年 6 月 25 日, A 股服装家纺、纺织制造板块较年初分别下跌 0.5%、7.0%,下游服装家纺好于上 游制造。

年初至今中高端男装、大众休闲服饰板块表现优异,运动、纺织制造板块回调。 截止于 2023 年 6 月 25 日,中高端服装九牧王、报喜鸟、比音勒芬年初至今股价 上涨 43.1%、32.0%、28.8%,大众休闲服饰品牌太平鸟、森马服饰、海澜之家年 初至今股价上涨 25.2%、17.7%、33.1%,市场表现亮眼。运动服饰品牌&经销商、 纺织制造企业股价有所回调。


(资料图片仅供参考)

1.2 品牌服饰基本面:行业呈弱复苏趋势,1Q23 男装品牌业绩表现亮眼

2023 年服装零售维持弱复苏态势。年初疫后客流恢复带动消费需求回暖,服装鞋 帽品类零售额在去年低基数下复苏弹性更强,2023 年 3-5 月分别实现增长 17.7%、 32.4%、17.6%,优于社零总额增速。以两年复合增速看,2023 年 1-2 月、3 月、 4 月、5 月社零总额增速分别为 5.1%、3.3%、2.6%、2.5%,呈复苏态势,但增速 环比放缓;其中服装鞋帽品类 2 年 CAGR 分别为 5.1%、1.4%、1.1%、-0.7%,呈弱 复苏态势。

细分板块看,1Q23 中高端男装业绩表现亮眼。我们选取 A 股服装品牌中 12 家代 表性公司,对服装品牌细分板块业绩进行分析,其中以比音勒芬、报喜鸟、九牧 王、七匹狼为代表的中高端男装品牌表现最优,1Q23 收入、归母净利润增速分别为 11.9%、82.8%。中高端女装板块 1Q23 收入、归母净利润增速分别为 3.3%、 21.3%;大众休闲品牌收入、归母净利润增速分别为-2.1%、18.6%,呈弱复苏态势。

运动品牌终端流水逐步复苏,运营效率环比改善。经历 4Q22 封控影响后,国内 运动品牌流水呈逐步复苏趋势,1Q23 安踏、李宁、特步、361 度成人流水分别增 长中单位数、中单位数、约 20%、低双位数增长,增速符合市场预期;库存、折 扣等营运指标环比改善。

1.3 纺织制造基本面:2H22 以来受欧美经济、库存高企影响,业绩持续承压

2H22 以来上游制造订单承压。2H22 以来受欧美经济疲软、需求走弱影响,叠加 供应链问题扰动下海外服装品牌客户库存高企,上游制造商订单持续承压。我们 从出口、台股制造商月度数据、A 股制造商业绩情况三个数据维度去验证。 出口数据验证上游制造持续走弱。从主要纺织服装出口大国数据来看,中国 2023 年 1-5 月纺织品、服装出口金额累计同比下降 9.4%、1.1%,其中 3 月份中国出口 数据短期有所反弹,但 4、5 月份出口增速仍环比向下;越南 2023 年 1-5 月纺织 品和服装、鞋类累计出口金额同比分别下降 15.6%、14.7%,表现持续低迷;孟加 拉国 2023 年 1-4 月服装(包括针织和织袜)累计出口金额同比上升 5.8%,单 4 月出口金额同比下降 9.0%,出口增速自 2H22 以来呈持续下降态势。

台企鞋服制造商上半年营收表现低迷。以中国台湾/中国香港相关上市制造商月 度经营数据看,制鞋厂商裕元、丰泰、钰齐、志强 2023 年 1-5 月累计营收增长 分别为-18.2%、-15.1%、4.5%、-10.0%;制衣厂商儒鸿、聚阳、广越 1-5 月累计 营收增速分别为-32.9%、-3.4%、-3.8%。台企鞋服制造商主要生产基地基本布局 于东南亚与中国大陆,台企制造商表现低迷与出口数据互相印证。

国内纺织服装企业 1Q23 业绩仍有所承压。从 A 股纺织制造公司财务表现看,3Q22 受海外影响,营收增速有所放缓,4Q22 表现环比恶化,1Q23 仍有所承压;在订单 承压、开工率下行背景下,经营负杠杆作用导致制造利润端进一步承压,净利润 降幅普遍较收入降幅更大。以华利、健盛、伟星、台化新材、浙江自然、百隆东 方、新澳股份 7 家代表性纺织制造厂商财务数据来看,1Q23 纺织制造板块营收、 归母净利润增速分别为-10.4%、-37.1%。

1.4 板块估值低于历史平均水位

板块估值低于历史平均水位。A 股纺织服饰行业估值方面,截止 2023 年 6 月 25 日申万纺织服饰 PE(TTM)为 24.4 倍,子行业服装家纺、纺织制造分别为 25.0、 21.8 倍。纺织服饰、服装家纺、纺织制造板块自 2011 年以来的 PE(TTM)均值分 别为 28.3、27.2、31.6 倍,当前估值水平均低于历史平均水平。港股估值方面, 代表公司安踏体育、李宁、滔搏、申洲国际、裕元集团 PE(混合远期 12 个月) 分别为 19.1、19.1、15.1、18.2、6.9,均低于近十年平均估值水平;特步国际 PE(混合远期 12 个月)为 15.0。

2 品牌服饰:板块表现分化,优选男装与运动

2.1 男装:商务场景修复驱动,业绩增长有望延续

2.1.1 男装行业景气度有望延续

商务活动类场景修复推动男装板块业绩修复。1Q23 男装板块表现亮眼,我们认为 主要受益于疫后客流量的恢复、商务类场景的修复带动男装需求提升,推动男装 板块实现恢复性增长。从中国服务业商务活动指数、地铁客运量等数据看,今年 上半年商务、出行类场景维持持续复苏态势,服务业商务活动指数自 2023 年 1 月 份以来维持 50%荣枯线以上。

复盘美国疫后复苏路径,商务活动场景修复持续性强。复盘美国疫后放开情况, 自 2021 年 4 月美国逐步放开疫情管控措施后,商务活动场景持续修复且可持续 性强,美国服务业商务活动 PMI 指数持续维持在 50%荣枯线以上水平,持续时间 超一年。

男装购买决策偏理性,板块景气度有望维持。男性消费者在购买服装决策时更偏 理性、购物目的明确、频次相对较低,故而男装刚需属性相对更强;叠加男性对 品牌有更强的粘性,故而男装板块业绩相对有一定持续性。我们认为在商务出行 类场景持续修复下,二季度男装板块业绩趋势有望加速向上,下半年有望呈稳健 复苏态势。

2.1.2 行业集中度低,行业整体规模稳健增长

中长期看,男装行业保持稳健增长。根据欧睿数据,2008-2019 年中国男装行业 市场规模 CAGR 约 7.2%,保持稳健增长。因 2020-2022 疫情对服装零售行业产生 冲击,2022 年中国男装行业市场规模为 5323 亿元,仍未恢复至疫情以前水平, 预计 2022-2027E 年将保持 4.3%的复合增速。而按功能性划分细分赛道看,根据 灼识咨询数据,2014-2018 年商务男装、时尚男装、快时尚男装市场规模 CAGR 分 别为 9.8%、16.5%、17.6%,其中时尚与快时尚品类保持更快增速,但商务男装比 重更大。

男装行业集中度稳健增长,商务男装品牌市占率较为稳定。2022 年男装行业 CR5、 CR10 分别为 12.7%、20.5%,行业竞争格局较为分散,但疫情前行业集中度呈稳 步上升趋势。其中,商务男装品牌市场份额近年来保持稳定态势,2022 年海澜之 家、罗蒙、雅戈尔市场份额位列商务男装前三,在男装板块中占比分别为 4.6%、 1.1%、1.1%,其中海澜之家品牌连续多年位列男装板块市场份额第一。

2.2 运动服饰:短期流水有所承压,中长期增长势能犹存

2.2.1 运动服饰增长稳健,营运指标持续改善

5、6 月份以来零售表现有所转弱,海外品牌恢复一定程度上将加剧行业竞争。国 产运动品牌 4 月低基数下流水数据表现亮眼,5、6 月流水增速有所趋缓,但我们 预计 Q2 整体业绩表现仍将有望好于 Q1。另一方面,海外运动品牌 2023 年以来在 中国呈恢复性增长态势,如 Nike FY23Q4(2023.3-2023.5)大中华区汇率中性下 收入增长 25%,一定程度上将加剧运动鞋服行业竞争,对国产运动品牌表现产生 影响。

运动品牌折扣、库存呈改善趋势。国产运动品牌各项经营指标于 1Q23 环比改善, 我们认为 2Q23 折扣、库存情况仍有望呈现边际改善趋势,但预计仍未恢复至正 常水平。我们认为下半年随着运动品牌流水稳健增长,折扣、库存仍有望环比改 善至健康水平,带动公司盈利能力提升。

当前运动品牌公司估值处于底部区间。截止 2023 年 6 月 27 日,安踏体育和李宁 估值 PE(BF)均为 19.1 倍,2018 年以来估值均值分别为 25.6、30.8 倍,当前 估值处于历史底部区间,具备性价比。

2.2.2 市场规模持续上升,行业竞争格局优异

我国运动服饰行业延续较高景气度。疫情前我国运动行业保持高景气,据欧睿数 据显示,2014-2019 年我国运动服饰市场规模 CAGR 达 16.6%,高于全球市场增速 4.4%,并在服饰细分子行业中保持最高增速。在疫情影响下,受益于居民健康意 识增强,运动服饰板块表现出更强韧性,优于其他服装细分子行业。2022 年中国 运动服饰行业规模达 3626.8 亿元,同比增长 2.2%。

运动服饰市场份额天然向头部品牌集中,集中度高于其他细分子行业。从国内及 世界服饰行业来看,运动服饰行业市场集中度在所有服装零售子行业中均处于最 高水平。中国/世界 2022 年运动服饰 CR5 达 57.1%/31.1%,高于服装整体 CR5 5.0%/6.1%。

运动品牌拥有服装零售各细分子行业中最长的生命周期。我们认为服装品牌的生 命周期差异主要来自于两个因素:品牌覆盖的消费者年龄区间、消费者需求的变 化速度。首先,运动品牌可以覆盖全年龄段的消费者,不会因为年龄增长降低品 牌忠诚度,具有强消费黏性。其次,运动品牌的产品需求更加注重功能性,时尚 属性相对较弱,这意味着运动品牌所面对的消费者需求变化相对较慢。因此运动 品牌拥有服装零售各细分子行业中最长的品牌生命周期。 创立一个新的运动品牌的难度在服装零售细分子行业中最高。目前市场上面存在 的,至少在某些省份还具有一些知名度的品牌中,成立时间最近的是 2006 年成 立的阿迪王品牌。在过去十年内,我们既没有看到服装零售其它子行业的龙头公 司进入运动服装的市场,也没有看到现有运动品牌龙头企业中的高管跳出来成功 创立一个运动品牌。这些都印证了新创立一个运动品牌具有非常大的难度。

运动品牌所面临的存货减值的风险相对较小。从历史经验看,服装零售企业难以 避免在某些年份会面临存货减值的风险。相对而言,运动品牌所面临的存货减值 的风险较小,我们认为主要原因有二:首先是运动品牌的行业竞争格局更好,故 而在面对消费者的时候拥有更强的议价能力。在服装品牌面临库存过高,需要打 折清理库存的时候,不用过于担心对于品牌形象的伤害。其次是运动品牌的产品 时尚性相对较弱,过季的产品的存货减值的压力没有时尚属性更强的其他服装细 分子行业那么大。

头部体育赛事资源垄断是运动品牌最深护城河。对于服装企业来说,创造一个新 的服装品牌首先是品牌故事的塑造,其次是将品牌故事传递给消费者。运动品牌 故事需要围绕专业性来塑造,而通过对体育赛事和体育明星资源的赞助来逐步塑 造品牌故事是最为常见的手段。

在类似的营销&广告费用比例下,头部运动品牌拥有明显的规模优势。2022 年 Nike、Adidas 的营销广告费用遥遥领先于其他运动品牌,这一巨大差异决定了头 部运动品牌对于头部体育赛事资源的掌控难以撼动,新创立的运动品牌很难通过 对体育赛事和体育明星资源的赞助,来塑造自身的品牌故事。

2.2.3 细分运动赛道有望维持景气态势

跑步:国民第一大运动,23 年以来马拉松赛事复苏。跑步人群基数大、覆盖人群 广泛,并且相比其他运动类型,场地、时间、成本等限制相对较小,,属于全民第 一运动。根据艾瑞咨询 2021 年发布数据,以中国来看,跑步为全民运动的首选, 72.0%人群经常跑步,51.5%的人群经常徒步/健走。年内国内马拉松赛事重启,有 望带动跑鞋品类销售收入。以两大白金标赛事之一的厦门马拉松跑鞋穿着率来看, 2021 年后以特步、安踏为首的福建本土品牌跑鞋穿着率快速上升,通过马拉松赛 事营销提升品牌在跑步赛道的专业属性。

篮球:赛事、明星资源驱动,街头篮球成为新营销增长点。自 2023 年放开疫情 管控后,各运动品牌签约的 NBA 球星纷纷开展中国行活动,短期内有望带动球星 篮球鞋款销量,提振品牌声量。另一方面,在以往赞助篮球联赛、签约球星等营 销策略外,国内运动品牌也通过自有 IP 系列赛事发力街头篮球,与篮球草根人 群、街头篮球领域等篮球消费核心圈层建立紧密联系。中长期来看,篮球品类作 为运动产品线的重要组成部分,有望成为诸多运动品牌发力点。

瑜伽:女性第二大运动,高消费力用户群体增长驱动。根据艾瑞咨询,2020 年中 国女性运动健身爱好者参与的运动类型中,瑜伽/操课仅次于跑步位居第二,占 比达 68%。艾瑞咨询预计 2021 年中国专业瑜伽场馆重度核心用户预计在 300-350 万人,用户规模较小但粘性很高;通过健身房、在线课程服务等方式进行稳定瑜 伽练习的中度用户约 300 万人以上;在瑜伽用品方面有过消费的泛瑜伽用户 7000 万人以上。随着用户群体健康意识提升,瑜伽服务与理念进一步普及,瑜伽市场 仍有望保持快速增长,2023 年有望达 561 亿元。

户外:人均收入提升下,大众运动逐步向户外运动过渡。受益于疫情期间跨省及 海外旅游需求降低、城市户外运动需求显著上升,以露营、飞盘等为代表的新型 户外运动表现亮眼,尤其是近期露营热度持续升温,带动相关品类快速增长。2023 年随着消费复苏,以露营为代表的户外运动热度仍有不错表现。中长期来看,当 前我国户外运动产业尚处于发展初期,未来在政策支持、居民收入提高背景下, 兼具运动和社交双重属性的户外运动预计将维持高景气态势。

2.3 女装:女装板块复苏较弱,盈利质量边际改善

女装板块复苏较弱,但盈利质量呈边际改善趋势。女装板块 1Q23 同样呈弱复苏 趋势,收入改善有限,多数女装企业 1Q23 在去年同期基数较低背景下,收入增 速幅度小于 10%。另一方面,女装企业在折扣改善、费用管控下盈利质量修复, 1Q23 归母净利率呈现边际改善态势。我们认为疫后客流、出行恢复较快,但消费 信心、收入仍需要更长时间修复,作为可选属性更强的女装板块,业绩复苏会更 为滞后,但盈利改善已于 1Q23 有所体现。

2.4 相关标的

2.4.1 比音勒芬

国内高尔夫服饰龙头品牌。公司于 2003 年在广州成立,聚焦高端时尚运动,实 施多品牌发展战略,旗下拥有比音勒芬和威尼斯狂欢节两大品牌,分别定位于高 端运动休闲与度假旅游服饰;2023 年收购国际奢侈服装品牌“CERRUTI 1881”和 “KENT&CURWEN”,进一步完善公司多样化、高端化、国际化品牌布局。其中,比 音勒芬作为高尔夫服饰龙头,连续六年(2017-2022 年)获高尔夫服装综合占有 率第一位。

2.4.2 报喜鸟

中高端多品牌服饰集团。公司创建于 1996 年,为多品牌服饰集团,实施“一主 一副、一纵一横”发展战略,目前已形成了中高端商务男装(报喜鸟、所罗、亨 利格兰)、职业服团购品牌(宝鸟)、时尚高端品牌(哈吉斯、东博利尼、恺米切、 乐飞叶)等多品牌服装矩阵,满足中高端人士不同场合的着装需求。 短期受益于商务场景复苏业绩修复,中长期阶梯式品牌矩阵实现稳健增长。23Q1 随着客流恢复、消费回暖,公司收入、归母净利润分别增长 11.5%、24.2%,年内 业绩复苏态势有望延续。中长期来看,报喜鸟品牌坚持西服第一品牌战略,推出 运动西服扩大消费场景;哈吉斯品牌拓展产品品类,渠道端优化门店结构,加大 三四线城市布局,打开向上增长空间。我们预计 2023-2025 年公司将实现归母净 利润 5.9、7.1、8.4 亿元,同比增长 29.3%、19.8%、18.2%,对应归母净利率为 11.2%、11.7%、12.3%。

2.4.3 特步国际

中国跑者首选品牌,兼具高性价比和专业属性。特步品牌定位大众运动,专注跑 鞋领域,产品兼具性价比和专业属性。通过高端跑鞋拓宽价格带,深受精英跑者 认可。19 年通过合资/收购布局时尚运动(盖世威、帕拉丁)和专业运动(索康 尼、迈乐),满足消费者差异化的产品需求,开启第二增长曲线。

2.4.4 安踏体育

1Q23 安踏流水如期修复,FILA 表现优异。1Q23 安踏品牌流水同比增长中单位数, 库销比低于 5 倍(1Q22 为 5 倍);零售折扣为 72 折(1Q22 为 73 折),同比基本 持平,环比改善。展望 2023 年,管理层预计安踏品牌流水和收入增长双位数指 引。1Q23 FILA 品牌流水取得高单位数增长;库销比为 5 倍以下,同比/环比均有 所改善;大货综合零售折扣为 75 折,正价折扣为 85 折,同比持平,环比改善。 中长期来看,公司具备卓越的多品牌运营能力,旗下品牌矩阵差异化布局,发展 路径明确,增长具备长期可持续性,我们预计公司 23-25 年归母净利润为 93.4、 115.7、137.4 亿元。

3 纺织制造:去库周期步入尾声,下半年订单拐点有望出现

3.1 海外库存如期去化,下半年制造订单拐点将现

海外通胀问题逐步缓解,下游消费疲软延续。美国 5 月 CPI 同比 4.0%,自 2H22 以来处于缓步下行阶段,通胀问题逐步得到缓解。但另一方面,海外消费表现一 般,其中服装品类表现更为疲软。2023 年 1-5 月美国零售和食品服务销售额累计 同比增长 3.5%,而服装及服装配饰店销售额同比增长 1.0%。单月来看,5 月服装 及服装配饰店销售额同比下降 0.2%,增速较 4 月有所改善。

龙头公司收入增长韧性犹存。我们梳理了海外运动品牌、休闲/时尚、运动经销头 部公司的季度收入增速,多数海外服装品牌自 2022 年下半年以来收入增速仅略 有放缓,但整体增长仍维持较景气态势,增长具备一定韧性。其中,运动品牌龙 头 Nike、Adidas 1Q23 分别增长 14.0%、-0.5%;海外运动服饰经销商 Footlocker、 DKS 增长 29.5%、7.3%;休闲龙头迅销集团实现增长 26.9%。我们认为对于海外服 装行业龙头公司,服装消费压力虽存在但仍具韧性。

品牌库存情况环比改善。海外服装市场因航运供应链问题叠加经济下行压力,服 装库存普遍于 3Q22-4Q22 两个季度达到高点,于 1Q23 库存增速已有明显改善。 分细分板块来看,美国休闲/时尚服装品牌库存去化进度更快,头部企业迅销集 团经历 4Q22 库存高点后,1Q23 库存增速已基本与收入增速匹配。运动品牌预计 将于 2Q23 末-3Q23 末陆续完成去库,根据最新 Nike 财报,截止于 23 年 5 月 31 日,公司存货为 84.5 亿美元,同比基本持平,已基本回归健康库存水位;而运动 品牌经销商 Footlocker、Dick’s 报表端库存也同步改善。

品牌&经销收入对下一财年指引多数维持低速增长。展望 2023 年,海外运动品牌、 休闲时尚品牌、运动经销商龙头企业考虑到潜在的消费压力,对下一财年的收入 指引普遍在持平至单位数增长区间范围内,指引增速较低但仍维持正增长,且预 期边际上未见转弱趋势。运动龙头 Nike 对下一财年(2023.6-2023.5)收入增长 指引为中单位数,休闲服饰龙头迅销集团于 23 年 1 月上调财年(2022.9-2023.8) 业绩指引至增长约 16.5%。从业绩指引来看,我们认为海外服饰龙头企业对 2023 年消费仍具备较强信心。

上半年人民币汇率走弱,利好制造企业报表端业绩。人民币自 23 年年初以来持 续贬值,利好以美元计价的出口型纺织制造企业。截止 2023 年 6 月 29 日,美元 兑人民币中间价为 7.2208。

3.2 相关标的

3.2.1 华利集团

全球领先的运动鞋专业制造商。公司主要从事运动鞋履的开发与生产,主要客户 包括 Nike、Converse、Vans、Puma、UGG、UA 等知名运动品牌。2022 年公司产量 2.2 亿双,居世界第二。 短期受海外客户去库业绩波动,中长期保持较快产能扩展速度,增长空间无虞。 1Q23 公司收入、归母净利润同比-11.2%、-25.8%,预计 2Q23 业绩仍将有所承压。

3.2.2 申洲国际

全球最大的纵向一体化针织制造商之一。公司主要以代工(OEM)和委托设计(ODM) 相结合方式生产运动休闲服饰,主要客户包括 Nike、Adidas、优衣库等全球知名 品牌。公司目前已形成海内外面料、成衣的双垂直一体化布局,生产基地包括中 国、越南、柬埔寨。截至 22 年末,公司拥有员工 94340 人,厂房占地面积超 644 万平方米,针织服装产量约 5 亿件。

(本文仅供参考,不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息,请参阅报告原文。)

标签:

推荐